作为收紧货币政策的重要举措，量化紧缩（QT）是美联储手中关键的“收水”武器，并且在经过3个月的“过渡期”后，此项武器即将升级。

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按照美联储的缩表计划，缩表规模将从此前的每月475亿美元（300亿美元国债和175亿美元MBS），自9月起提升至每月950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS），约占资产负债规模的1%。

和快速推进的加息进程相比，市场对于缩表的未知恐惧更大。一旦9万亿美元的庞大资产负债表激进收缩，对流动性的冲击不容小觑。

然而缩减资产表真的能够达成预期效果，安稳完成降低通胀的“终极目标”吗？在杰克逊霍尔年会上发布的一项研究，在质疑缩表效果的同时，还强调称这个过程不太可能是温和的。

现在的情况是，不仅QT引发市场质疑声，外界也开始对量化宽松（QE）进行反思。上周野村证券首席经济学家辜朝明指出，市场终于意识到一个惊人的事实，那就是美联储此前进行大规模QE的全部成本，只有在开始加息时才会被人们发觉。

QT会迫使美联储“放水”？

杰克逊霍尔年会提出的一项最新研究显示，虽然美联储希望能够悄无声息地缩减资产负债表，但这可能只是其一厢情愿的想法。

该研究提及：

如果历史再次重演，那么缩减资产负债表的过程不太可能是温和的。

对此印度储备银行前行长、国际货币基金组织前首席经济学家Raghuram Rajan认为，缩减资产负债表是“一项艰巨的任务”。

而这其中的关键，就在于商业银行对美联储货币政策的应对方式。

当美联储进行量化宽松（QE）时，商业银行会通过从对冲基金和其他影子银行借贷的方式，在其资产负债表上积累准备金。

但是当美联储开始缩减资产负债表时，商业银行并不会减少此类信贷。这也就意味着，随着缩表的进行，可用于偿还这些贷款的准备金减少。

这会导致什么后果？回顾上一轮量化紧缩，当时美联储不得不在2019年3月和2020年3月分别向市场注入流动性。

虽然由于“前车之鉴”，美联储专门建立了常设回购机制，以此允许初级交易商，即从政府购买债务的主要金融机构，可以从美联储借入更多准备金来应对高质量的抵押品。

但是Rajan在接受采访时表示，这笔资金“可能不够广泛，无法覆盖到所有缺乏流动性的人”。

对此该研究报告也强调称：

届时美联储将别无选择，只能‘重蹈覆辙’，再次像2019年9月和2020年3月一样广泛投放流动性。

值得注意的是，此举或将致使美联储通过加息来遏制通胀的计划更加复杂。

QE合理性受到质疑？

在该研究重新审视量化紧缩实施难度的同时，也开始对量化宽松（QE）的效果进行反思。

研究指出，美联储通常以能降低长期利率并释放更多信贷来证明量化宽松的合理性，但经济学家认为这个论据并不充分。

商业银行的应对方式依旧是关键点。

研究认为，有实际证据证明在量化宽松（QE）期间，商业银行并未将更多流动性释放给商业客户，而是更倾向对冲基金和其他机构。

辜朝明也曾提及，一个重要事实被美联储忽略，那就是当借款人承受着债务的重压时，多大程度的QE也无法说服他们去借款。由于没有借款人，央行提供的任何资金都将滞留在金融部门，永远不会进入实体经济。

这也是为什么欧洲和日本央行已经不再采用量化宽松（QE），而是直接购买企业股票和债券，提高融资效率。

关键词： 量化宽松 资产负债表 商业银行